在本章，大家已经读过三篇关于预测私有化的文章。虽然预测私有化并不是件简单的事，不过我想自己还是得身体力行，向读者展示真实且可能发生私有化的公司，让大家看到具体预测私有化的过程，以及推理的依据。
一次失败的私有化
2025年7月21日，第一控股工业（FACBIND，2984）收到来自曾羽锋的自愿性全面收购献议，出价每股RM1.60的价格，想收购自己尚未持有的股票，并表达有意将第一控股工业私有化下市。
在宣布这项献议之后，曾羽锋便开始在公开市场上大量买入股票。随后在2025年8月11日正式向股东们发出Offer Document。从发出Offer Document的日期算起，股东们有最多60天的时间接受每股RM1.60的收购价，并把股票买给献议人。换句话说，曾羽锋同样只有最多60天的时间，去收购股东们的股票。
时间很快来到2025年10月10日，这天就是最终收购日。在经过60天的努力之后， 曾羽总共收购到第一工业控股的57.60%股权，私有化以失败告一段落。
私有化的动机是什么？
第一工业控股的核心业务是制造床垫、枕头、抱枕等与睡眠有关的产品。在马来西亚最为人所知的品牌为Dreamland。
如果用基本面的角度去看公司，你会发现第一工业控股的生意是在持续退步的。那为什么会有人想收购一家持续退步的公司呢？这就要从其他角度去探索了。
上述资产负债表显示第一工业控股的总资产价值2.4亿令吉， 总债务却只有区区779万令吉，所以在扣除所有债务后，公司的净资产还是高达2.32亿令吉。
我有一个习惯，在预测私有化的时候，我会把工厂、存货、应收账款这些比较难变现，并且变现之后价值可能会有所变动的资产都排除在外。在预测私有化的过程中，我只认现金、债券、上市公司股票等比较容易变现，可以等同于现金的资产。其他数额比较小的资产我也不看，这样做能让这个测试变得更严格。（在第一工业控股的案例里面，我连未上市公司的股权投资也一并排除在外，因为这不容易变现，不能等同于现金。）
通过上述严苛条件的资产一共只有2个，即：现金与其他投资。现金高达1.42亿令吉，马来西亚政府债券及金融资产获利4600万令吉，仅仅两项资产的总合就已经高达1.88亿令吉。
第一工业控股的净资产为2.32亿令吉，其中现金与债券就占了1.88亿令吉。以百分比来计算的话，单单是这两项资产就已经占据公司总资产的81%。
第一工业控股的总股数是83,882,800股（已扣除库存股），若将这1.88亿令吉平均分配给每股股票，那么每股股票的价值高达RM2.24。
先前献议人提出每股RM1.60的价格，想将每股价值RM2.24的公司进行私有化。如果私有化成功，献议人可就捡了大便宜，每股稳稳赚了RM0.64。
对于一家业绩持续退步，却还有人想全购把公司私有化这件事，我想我们已经找到答案了。
散户战胜基金经理的机会
在买入股票之前，先让我们看看目前的股权分布。
相信这里已经有读者发现令人熟悉的名字。没错，就是被誉为柬埔寨赌王的曾立强也是第一工业控股的大股东之一，持有30.16%股权。那么曾羽锋又是谁呢？其实曾羽锋就是曾立强的大儿子。 截至2025年10月10日，曾氏家族已经持有第一工业控股87.763%股权。（曾立强已于2023年12月逝世，目前其持有的股权应该是由家族信托所管理。）
根据2025年的年报显示，第一工业控股有93.356%的股权都在三十大股东手里，其余的6.644%则是被不接受以RM1.60私有化的股东所持有。这时候的成交值大概只有几千到几万令吉，有时候则是一整天都没有交易，要想买到股票已经不是一件容易的事情。
基金经理所管理的基金规模通常都在几百万至几千万令吉的规模里，就算他们发现了这个投资机会也不会买进。对于基金来说，这需要耗费大量时间才能买到一些微不足道的股票，对于基金来说并不能产生可观的回报率，因此基金是不会在这种机会上进行投资。
反观散户就不同了，散户的投资资金大约会在几千至几十万令吉的区间。即使每天的交易额只有几千令吉，散户也足以买到自己想要的投资份额。
第二次私有化就在不远处
曾氏家族已经持有87.763%股权，显然这已经不符合公众持股需要至少25%的规定。当触犯这项规定之后，公司每隔一段时间就得发布公告，不断更新公众持股比例。
在私有化失败时候之后，曾羽锋仍不时买入股票。大股东不论是买入或卖出股票也需要向BURSA汇报，因此这些数据同样可以在公司的公告看到。在写作这篇文章的时候（2026年1月5日），曾氏家族的持股已经提升到88.968%。
当我们已经拥有上述那么多资料、数据、分析之后，就可以将它们结合起来，看看促使大股东进行第二次私有化的诱因大不大。
重要资讯结合：
●表明无意保留上市地位。
●公众持股只有11%。
●每股现金价值RM2.24。
●曾氏家族持续买入股票。
●市场上的流通股所剩无几
对于公众持股只有11%这件事有两个解决办法，第一个方式是曾氏家族卖出14%股权，那么公众持股就能恢复到25%的水平，重新符合交易所规定。第二个方式是曾氏家族再买入1.032%股权，从而掌控90%股权，成功拥有将第一工业控股私有化下市的资格。 你觉得是卖掉14%股权比较容易办到，还是再买入1.032%股权比较简单呢？
第二次私有化的价格会是多少？
这里我们可以参考白沙罗实业，白沙罗实业第一次私有化价格是RM0.50，后以失败告终。来年的第二次私有化价格就被大幅提高到RM0.80。这在第一工业控股有可能发生吗？
曾氏家族已有88.968%股权，曾羽锋的每股成本是RM1.60，但第一工业控股上市已久，已无法查阅到当年IPO价格等数据，因此默认曾立强的每股成本也是RM1.60。所以这里的假设就是曾氏家族88.968%股权的每股成本是RM1.60。
近年来大部分宣布私有化的公司，在掌控90%股权之后，普遍会行使权力，强制收购所有股票，最终收购方会握有公司100%股权。
我预测第二次收购价会介于RM1.80-2.00的范围之内，那接下来我们就算算看，究竟这个收购价是否合理。
结合上诉两点，曾氏家族88.968%股权的成本价是每股RM1.60，剩下的11.032%股权我们预测出价RM2。在直观感觉上，我们一定会觉得这有点过分，对吧？毕竟收购价从RM1.60提高到RM2已经是25%的涨幅。
不过不必担心，计算之后你会发现，在收购到100%股权的时候，平均每股收购价也不过才RM1.644而已，并没有比第一次私有化出价的RM1.60增加太多。而第一工业控股的每股股票背后，可是有着RM2.24现金！
潜在变数与风险
变数一：
在第一次私有化的时候，曾羽锋是以个人身份去收购股票，并没有与父亲曾立强成为联合收购方，一同去收购股票。
在正常情况下，站在对收购方有利的位置上来思考，第二次私有化大概率是儿子会结合父亲成为联合收购方，在宣布第二次私有化的时候，联合收购方的股权从一开始就已经高达88.968%。再加上提高一点点收购价格，要达到90%的下市门槛轻而易举，私有化失败的可能性几乎就被扼杀在摇篮里了。
不过，曾羽锋在第一次并没有连同曾立强成为联合收购方。那么就预示着曾羽锋在第二次私有化时，也可能继续以个人身份去私有化第一工业控股。
截至2026年1月5日，曾羽锋持有第一工业控股58.808%股权，如果在第二次私有化的时候他选择以个人身份去收购其他股权，那就表示还需要收购的股权高达41.192%。如果我们预测第二次私有化价格为RM2，那么曾羽锋收购100%股权之后，平均每股成本就会变成RM1.764。
变数二：
在类似第一工业控股的情况下，大部分公司会在第一次私有化失败之后，相隔大约十二个月，就会发起第二次私有化。
如果曾羽锋打算联同父亲曾立强的股权进行第二次私有化，但是在这十二个月期间又已经收购到90%股票。那么曾羽锋很有可能会将第二次私有化的价格也保持在RM1.60，因为曾氏家族已经持有90%股权，不再需要提出更高价格去收购股票，公司已经成功达到下市门槛。
纵使市场上的流通股已经非常稀少，但不代表这件事就不会发生。在投资市场里，我们不能总是预想事情会往对自己有利的方向发展，我们也要考虑事情可能会往对我们不利的方向发展，然后预估潜在亏损，才能决定是否值得投资。
如果这件事真的发生，那潜在亏损是什么呢？第一就是交易费损失，在股价上则没有损失。第二就是时间成本。
如果第二次私有化真的提高价格，我的潜在获利可能高达25%；反之，如果第二次私有化的价格维持在RM1.60，我损失为数不多的交易费和一些时间成本，潜在亏损可能不会超过2%。
显然，第一工业控股也符合本书中提到的“不平等赌局”概念。出现「反面」，我小输；出现「正面」，我大赢！
