卷土重来私有化，一定要出更高价？

“ 肯定啦！下一次私有化一定会出更高价的嘛，不然哪里会成功？”。曾经的我确实是这样认为的，按照过去几年的经验也确实如此。不过在一位网友的协助下，他找到相关资料，显示马来西亚交易所并未制定这种条规。换句话说，就是那些曾经私有化失败，日后想提呈第二次私有化的时候，不一定要出更高的价格。第二次私有化的出价可以再次献议相同的收购价，又或者提出更低的私有化价格都不是问题。

这时候读者肯定会疑惑，出更低的价格怎样能成功？这当然是有其中奥妙的，本文会用FGV以及SCIPACK这两家在2025年成功私有化下市的公司作为分析对象。话不多说，让我们开始解剖大股东究竟在搞什么花样。

 

 

FGV Holdings Berhad

2020年12月，FELDA（联邦土地发展局）宣布出价每股RM1.30私有化FGV（FGV，5222），并打算将公司下市。在经过60天的努力，FELDA的持股从36.61%提高到80.99%。由于达不到90%的下市门槛，FGV的私有化计划于2021年3月宣布失败。主要是几位大股东拒绝了收购建议，包括彭亨州政府。

在收购计划刚开始的时候，FGV董事部的几位成员竟然发布文告，呼吁小股东应该拒绝此次私有化。在FGV的收购计划结束之后，公司内部大地震，先前呼吁小股东拒绝私有化献议的董事部成员纷纷离职。刚卸任的董事部成员也在新闻采访中表示，FGV仍在筹备下一次的收购计划。

因为公众持股没有达到规定的25%，FGV须要定时向马来西亚交易所汇报解决方案。时间已然过去一年半，FGV还是没有提供任何解决方案。马来西亚交易所在2022年8月开始拒绝FGV要求延期提交计划，如果再不想办法解决问题，FGV很有可能就要面临停牌状态。

2023年2月，FGV终于提出解决办法，想透过发行新的优先股股票给股东，让公众持股率达到25%，避免陷入停牌状态。同年8月，就在所有程序已安排妥当，优先股即将发行之际，大股东FELDA突然宣布要求延迟发行优先股。理由是这项计划须要获得财政部和内阁的批准。

2024年2月，有消息称，财政部明确指示FELDA，要求将FGV私有化下市。就这样，FGV再次销声匿迹，没有等到财政部和内阁批准发行优先股的计划，也没有任何新消息。

2025年5月，FELDA终于宣布再次私有化FGV，不过私有化的价格和2020年一样，为每股RM1.30。不过FELDA这次是学聪明了，竟然你不想接受收购建议，那我就邀请你一起组成联合收购方。FELDA这次是和拥有FGV 5%股权的彭亨州政府组成联合收购方，一起私有化FGV。两者拥有的股权相加已经高达86.93%。

2025年7月，联合收购方已经取得超过90%的股权，已经达到可以下市的条件。并正式宣布FGV将于8月28日除牌下市。

 

FGV是在2012年以每股RM4.55的IPO价格上市，集资310亿美元，是继FACEBOOK之后，当年全球第二大IPO。最后却以每股RM1.30的价格黯然退场。FGV自上市以来业绩常年不佳，股价也随之持续下跌，不论是任何时期入场的投资者，绝大部分都是以亏损收场。

回归重点，FGV在2020年和2025年的收购计划里都提议相同的收购价，为什么2020年会收购失败，而2025年却收购成功了呢？因为FELDA联合了彭亨州政府一起收购FGV。彭亨州政府是在IPO价格RM4.55的时候入场的投资者之一，不愿意高额亏损是理所应当的。于是FELDA便和彭亨州政府组成联合收购方。这样做的好处就是，FGV不止可以成功私有化下市，进行企业重整，而彭亨州政府在下市之后也可以继续保留FGV 5%股权。

FGV的案例，是联络大股东组成联合收购方，在第二次私有化不提高收购价的情况下成功私有化的例子。接下来让我们看看令人叹为观止的案例——SCIPACK，大砍收购价格却依然私有化成功的例子。

 

 

SCIENTEX PACKAGING (AYER KEROH)BERHAD

这家塑料包装公司在被SCIENTEX收购之前，原先的名字叫做DAIBOCHI。为了还原其完整性，我们得先从DAIBOCHI说起。

2018年11月，SCIENTEX以每股RM1.60的价格向14位股东收购DAIBOCHI 42.41%股权，触发了强制性全面收购（MGO），必须以同样的条件向其他股东也发出收购通知。不过这期间SCIENTEX表示有意维持DAIBOCHI的上市地位，不会将公司私有化。在这次收购期间，SCIENTEX最终收获DAIBOCHI 61.89%股权，因为除了原先的14位股东，也有其他小股东接受了这个出价并卖出持股。

2021年9月，大股东SCIENTEX以自愿性全面收购（VGO）的方式，献议每股RM2.70，再次发起对DAIBOCHI的收购。唯不同的是，不止是收购价提高了，也宣称计划将DAIBOCHI私有化下市。不过即使出价已经很高，许多投资者依旧不买账，这次大股东SCIENTEX也只提高10%股权，对DAIBOCHI的持股提升到71.89%。

2021年12月，在年度股东大会上，股东们批准DAIBOCHI更改公司名字的提议。自此，DAIBOCHI正式更名为SCIENTEX PACKAGING (AYER KEROH)BERHAD，市场普遍称呼其为SCIPACK。在此次股东大会中，管理层也表明尊重股东们的想法，不会继续将公司私有化。

碰巧大股东也只持有71.89%股权，公众持股依旧保持在25%以上，由于没有触犯交易所的规定，大股东没有任何压力，可以自由选择未来再发起私有化，又或者让SCIPACK保持上市。 

2025年9月，大股东SCIENTEX宣布使用资本回退（SCR）的方式，再次发起对SCIPACK的私有化。令人大跌眼镜的是，这次的收购价格大幅下降，仅出价每股RM1.50，对比2021年的出价足足低了44%。同日，曾经不接受收购建议，导致私有化计划告吹的第二和第三大股东，竟然在此时把一部分股票转卖给最大股东SCIENTEX。这表示大股东在宣布此次私有化计划之前，已经私下与第二和第三大股东进行谈判。

2025年11月，因为使用资本回退的方式进行私有化，SCIPACK必须举办特别股东大会。在这次的股东大会里，只有非利益方可以进行投票。除了大股东SCIENTEX以外，其他股东都有投票表决的权力。最终，RM1.50的私有化出价在特别股东大会上获得批准，大股东SCIENTEX得以顺利将SCIPACK下市。

但这对绝大部分的股东来说是及其不公平的出价，自2021年RM2.70私有化计划告吹之后，SCIPACK的股价便不断下跌，直到2025年11月宣布私有化之前，股价已经来到RM1.3X。

在股票不断下跌的期间，大部分的股东是在RM1.3X-RM2.70买入SCIPACK的股票作为投资。最终RM1.50的私有化出价又获得批准，所有股东只能拿着每股RM1.50的资本回退被迫卖出股票。因为SCIPACK即将下市，股东们也彻底失去翻身机会，只能接受血本无归的窘境。

为什么出价RM2.70的收购计划会失败，而RM1.50却成功了呢？接下来分享我的个人看法。

 

 

（2025年11月24日SCIPACK特别股东大会投票结果）

 

要了解为什么大幅降低收购价却能私有化成功，我们可以从上面的特别股东大会投票结果里找到线索。

这项私有化计划须要符合两个条件才能顺利过关。第一个条件是出席投票表决的股东们，现场至少有75%的股票投票赞成私有化。第二个条件是，以非利益方的总股票数目作为基础，反对私有化的票数不可超过非利益方的总票数的10%。

在除去大股东SCIENTEX持股之后，只有非利益方的88,549,357股股票有资格参与投票。

特别股东大会当天有88位股东参与投票，共有68,436,780股股票参与投票。其中有68,194,848股股票赞成私有化，只有241,932股股票反对私有化。根据最新年报数据显示，拥有足以撼动结果，阻止私有化计划的1200余名股东，他们所拥有的20,112,577股股票并没有参与投票。

我们已经知道投赞成票的人是第二、第三、第四大股东，也知道大股东SCIENTEX在先前已经和他们取得联系。纵使这些大股东已经答应SCIENTEX会投票赞成，却不代表私有化计划就能顺利。大股东SCIENTEX其实也在赌一件事情——小股东们不团结，不会出席EGM捍卫自己的权力。

握有大量股权的第二、第三、第四大股东投票赞成私有化，也只能满足第一个条件——现场有75%以上的票数赞成私有化。这是SCIENTEX能事前准备的。

第二项条件是非利益方不可有超过10%的票数反对私有化，也就是说只要8,854,936股投票反对， 私有化就会告吹。

但可惜的是，这1200余名股东并没有团结起来捍卫自身权利，手握非利益方22.71%票数的他们没有作出投票结果，但凡只有其中一半的人做出投票，也已经有足够的票数成功阻止私有化。而这也就是大股东在赌的事情——赌小股东们不会捍卫自身利益。

这场权益捍卫战被大股东SCIENTEX赌对了，小股东们果真没有出席投票，足以阻止私有化的票数真的没有到场，白白让大股东成功以极低的价格将SCIPACK成功私有化。反观小股东们只能无奈接受高额亏损的结果。

 

所以，看过本文的读者一定要牢牢地记得，曾经私有化失败过的公司在未来不一定须要提出更高的私有化价格，不会毫无止境的提高收购价格。纵使是政府出手，FGV也保持原价，也可以像SCIPACK一样，提出更低的价格却私有化成功。不止提醒投资者们一定要懂得捍卫自身权益，踊跃参与股东大会的投票，也希望读者能清楚的知道，预测私有化不是件简单的事情。亦或者可以说，预测私有化是很简单的事，但预测下一次私有化的出价却不是简单的事。

套利机会何处寻？

在这本书里，分析的案例已经很多。但我们不能止步于案例分析，更重要的是在未来的日子里，应该在哪里发掘这些套利机会？以下会分享我寻找这些机会的具体方法。

 

我最常用的方法，是到各大新闻的官方网站游览财经新闻，我最常游览的有THE EDGE、南洋商报财经版以及星洲日报财经版，这是最快速与直接的方法。在财经版里几乎都是上市公司的新闻，不论公司业绩进步或退步都会报道，公司宣布私有化的新闻当然也会报道。不过这些新闻都是从马来西亚交易所的众多文告里面挑出来，先翻译成中文，然后再发布到财经版。所有上市公司发布的公告相加起来，每天都有非常多的公告，所以一些较为冷门，缺乏分析师关注的公司的文告就可能不会被报道。（毕竟财经版的工作人员也想下班回家）

 

第二个方法就是到BURSA MALAYSIA的官方网站，滑至大约中间的位置，寻找“COMPANY ANNOUNCEMENTS”的字眼，然后再点击“SHOW ALL”，这样就能看到根据日期所排列的所有公告。通常被私有化的公司，其公告都会标注“TAKE-OVER&MERGERS”字眼。

但我们不能只注意TAKE-OVER&MERGERS字眼，如果是用资本回退方式来私有化的公司，所用的字眼会是“SELECTIVE CAPITAL REPAYMENT”，也有一些公司宣布私有化的时候是使用“OTHER”字眼来发布文告。

虽然愿意花时间大量查询公告可以让你不错过任何一个潜在的套利机会，但缺点是这样做须要大量时间，大部分人过不了几天就会坚持不住，除非你是全职投资者，或半退休/已退休，每天都在找资料阅读的人， 才可能坚持的下去。但不代表我们可以只看财经版新闻，而不看文告。

我通常会先在新闻财经版寻找资料。如果看到自己感兴趣的新闻，或者和私有化有关的报道，然后再到BURSA MALAYSIA寻找资料，不能只看财经版的报导资料就做出投资判断。最终还是必须到公司公告去查阅详细情况和细节，新闻只是报导一个概括的内容，不会详述细节方面的资讯。所以较适合大众的方法，是先在财经版查看新闻，发觉自己有兴趣的报导时，再到BURSA MALAYSIA阅读该公司的详细文告，这样才能做出正确的投资判断。

 

（写作这篇文章时，云顶大马是当红炸子鸡，几乎人人都知道云顶想出价RM2.35私有化其子公司——云顶大马。）

应对私有化传言的法宝

股市是个充满传言的地方，每天都有人在哪些地方听到了哪些消息，然后不知穿过了多少人再来到我们耳里。亦或者是财经新闻，也会告诉你传言某某公司可能被私有化的内幕消息。所以投资人必须具备应对谣言的方法，才能避免被骗成为烂公司的股东。

本书是以私有化为主题，所以就用被流传要私有化的公司作为例子。在马来西亚股市里面，最容易被流传要私有化公司的大股东肯定是赛莫达（SYED MOKHTAR）和阿南达·克里斯南（ANANDA KRISHNAN）。（阿南达已于2024年11月28日逝世，享年86岁。）

这些大股东很容易就被流传要将某公司私有化的原因，是因为他们都有将公司上市，几年后再下市，重整之后又重新上市的习惯。 本章会用阿南达所拥有的ASTRO作为参考例子。

 

2023年3月，市场再次传闻阿南达·克里斯南有意推动ASTRO私有化。随后ASTRO发布文告澄清并没有收到任何私有化献议。

为什么市场时不时就传闻阿南达·克里斯南想私有化ASTRO呢？ASTRO在2003年首次上市马来西亚交易所，随后2010年被阿南达·克里斯南私有化。时隔两年，2012年再次上市马来西亚交易所。因为这般操作，所以一些大股东很容易会被流传想私有化某些公司。

 

2012年ASTRO第二次上市马来西亚交易所的时候，是以每股RM3的IPO价格重新上市。在写作这篇文章的时候（2025年11月25日）股价仅剩RM0.11，自上市以来已经跌去96%。那是什么原因导致的呢？

（取自KLSE SCREENER）
 

 如上图所示，愿意付费观看ASTRO节目的人每年骤减，营业额和利润不断下降。目前这个行业的竞争者非常多，若是要每月付费，大家更愿意选择Netflix。如果只想付出一次性费用的人则会购买TV BOX，再者也可能选择观看免费节目众多的Youtube。ASTRO的转型计划可谓是异常艰辛。

 

 

 

那ASTRO拥有什么资产呢？在资产与负债互相抵消之后，ASTRO真正所拥有的是价值近18亿令吉的无形资产。但资产真有那么多吗？其实不然。

 

 在这18亿令吉无形资产里，其中11亿令吉是商誉（GOODWILL）。这大概是以往ASTRO曾经收购某些公司所产生的。（假设：ASTRO出价15亿收购了A公司，但A公司的有形资产只有4亿令吉。那么在会计标准下，其余的11亿令吉必须归入商誉这个项目，是无法为公司带来实质性帮助的无形资产 ）。在扣除商誉之后，真正对ASTRO有帮助的是价值总合7亿令吉的品牌、执照、节目版权库、电脑软件等等。

 

 

 一家每年不断流入客户，公司的价值源自无形的节目版权，加上拥有庞大债务，换作读者是大股东，你会想私有化这样的公司吗？还是继续让他保持上市，让其他小股东一起承担风险？

 

 

 

那改次听到内幕消息的时候该怎么办呢？不论有没有牵涉到私有化，当我们收到传闻的时候，该做的就如同上述分析，先过目公司历年来的营业额和利润率，再看公司前景如何，这个行业在未来几年是往上发展还是走下坡？再来就是股价是否过高、本益比是否够低、股息率是否够高？如果公司基本面太差，那么冒然入场就只是在赌股票。如果所有基本面数据都良好，该行业也确实做得到这种业绩，只要买得够便宜，那么买入一些来当作长期投资也无妨。如果是基本面太差的公司，那么错过就错过了吧，至少这样就没有机会去过提心吊胆的生活了。

案例研究：大中企业，GRAND CENTRAL ENTERPRISES

经营酒店业务的大中企业（GCE，5592）接获两大股东——TAN CHEE HOE & SONS SDN BHD和HOTEL GRAND CENTRAL LIMITED在2024年7月22日致函要求董事部撤销大中企业的上市资格，并提出每股RM0.46的价格，收购他们尚未持有的27.35%股权，随后启动自愿私有化下市（PROPOSED WITHDRAWAL）。

信函中指出，大中企业旗下5家酒店的平均建筑年龄为31年，入住率约24%左右，旗下酒店须翻新以吸引客人，预期业务前景艰难。他们认为私有化能提高管理集团业务的灵活度，故此提出私有化，公司私有化之后将实施重组计划。

接下来的日子里（7月23-9月13），大股东以RM0.45-0.46的价格在公开市场持续买入股票，大股东的持股已从刚开始的72.65%，提高至74.502%。

 

 一步之遥

特别股东大会在2024年9月13日举办，比较特别的是，采用自愿退市程序私有化的公司，大股东不被列为受益方，因此大股东也可以参与投票。自愿退市计划须要参与特别股东大会的75%或以上股权投票赞成；以及反对的票数不超过10%总股票数目。 所以大中企业必须获得90%以上的股权赞成，才能私有化下市，

不过可惜的是，自愿退市计划只获得89.2372%股权投票赞成，距离90%仅一步之遥，最终只能宣布私有化计划以失败告终。

 （取自2024年7月22日的文告）

 

（取自2024年9月13日揭露特别股东大会投票结果的公告）

 

进可攻，退可守 

虽然大股东只持有大中企业74.502%股权，但监管当局表示，加上其他散户股东和持有股权，显示大中企业的公众持股分布只有24.95%，而规定是上市公司的公众持股必须达到25%。因此大中企业已经不符合上市规定。但对于大中企业来说，这并不是件很难解决的事。

以上述结果来说，大中企业是进可攻；退可守的局面。

何为攻？在特别股东大会上，赞成票只差0.7629%，只要来年稍稍提高价格，成功私有化应该不是问题。

何为守？大股东只要卖出0.06%股权，公众持股比例就能提高到25.01%以符合监管当局制定的上市规定，因为须要卖出的股票非常少，也不会对股价造成巨大波动。因此大股东随时可以打消私有化的念头，让公司继续保持上市。

在私有化宣告失败后的这个阶段，我在不同的价位都有买入一些大中企业的股票，成本价为RM0.316。如果管理层选择来年提高价格再次私有化，我的盈利可超46%以上。如若管理层选择在公开市场卖出股票，不再进行私有化，股价波动亦不大。我的投资成本很低，同样处于进可攻退可守的局面。

在约莫一年后，大股东在2025年8月22-27日在公开市场卖出一些股票。经过监管当局核实，正式于9月2日宣告大中企业的公众持股比率达到25.01%，不再触犯符合上市规定。

眼看管理层已经无意继续进行私有化，我当时立刻以RM0.335卖出大中企业的所有股票，小幅盈利6.01%了结这项投资。

 

（2024年9月18日，大中企业的公众持股率只有24.95%，不符合上市规定。）

 

（2025年9月2日，大中企业的公众持股已经达到25.01%，重新符合上市规定。）

 

本文重点  

读者必须熟知本书开头时候的法律与条规内容，清楚了解大股东的持股多寡，我们便可站在大股东的角度去了解那个决定更恰当，因而做出决定该不该“赌”这家公司会在来年再次进行私有化。

持股不超过75%股权：如果某公司在收购失败之后的股权不超过75%，那么或许不适合我们入场。因为大股东没有触犯任何条例，没有被迫继续私有化的压力。

持股介于75-80%之间：大股东已经触犯上市条例，存在被停牌的风险，因此有继续私有化的压力。但如果像大中企业这样，即使已经触犯条例，但只要股票流通性够强，是可以依靠卖掉股票来解决问题的。因此这个持股范围须要读者各自判断，每个案例皆为不同，是属于进可攻退可守的局面。

持股超过80%股权：超越80%股权的公司，一般来说流通票已经非常少，也已不再受到散户关注。大股东在持有80%以上股权的时候，需要卖掉很多的股权才能下降至75%，是不容易办到的事。因此处于这个持股范围的大股东，通常较为偏向再次推行私有化。

但再次推行私有化，不代表收购方就一定要提高收购价。在FGV和SCIPACK的文章里，读者们可以见识到大股东如何在不提高收购价，甚至是降低收购价的情况下，再次推行私有化。并且最终成功下市。 

 

案例研究：白沙罗实业，Damansara Holdings Berhad

2022年10月28日，白沙罗实业宣布收到来自柔佛州政府投资臂膀——柔佛机构（Johor Corporation）的私有化献议，柔佛机构以选择性削资与资本回退（SCR）的方式出价每股80仙，准备将白沙罗实业私有化。这已经是柔佛机构第二次出手私有化白沙罗实业。

第一次私有化

回顾过往，白沙罗实业的收购案始于2021年9月14日。当时柔佛机构通过Absolute Ambien Sdn Bhd（现已更名为Johor Land Berhad）出资7891万令吉或每股RM0.50，收购Seaview Holdings Sdn Bhd手上的49.57%白沙罗实业股份。

同时，柔佛机构也触发了强制全面收购（MGO），同样出价每股RM0.50，向其余投资者收购自己尚未拥有的股票，并表示无意保留上市地位。经过60天的努力之后，在12月17日下午五时正最终要约日截止之时柔佛机构只取得82.05%股份，距离90%的下市门槛仍有一段距离，因而无法成功私有化下市。

一心想私有化白沙罗实业的柔佛机构从12月20日开始，不断在公开市场上购买股票。期间柔佛机构所持股份从82.05%陆续增加至83.46%。经过十个月的努力只增加1.41%，原因是公开市场上的股票已经非常少。（当收购方持股超过80%，又很积极在市场上买入股票，这就是很强烈的，会再次私有化的信号。）

第二次私有化

2022年10月28日，柔佛机构再次出手私有化白沙罗实业，通过选择性削资与资本回退（SCR）的方式，欲以每股RM0.80的价格收购并注销其尚未拥有的16.54%股份。白沙罗实业的净资产价值为每股33仙，每股RM0.80的收购价相当于以142%的溢价购买资产。

因为柔佛机构不断在公开市场买入股票，白沙罗实业的股价在过去十个月里都保持在每股RM0.50。第二次私有化出价每股RM0.80的收购价相当于以高于市价60%的价格收购股票，这次的出价非常慷慨，成功私有化的几率是非常高的。

此时我在RM0.765买入一些白沙罗实业的股票作为研究与观察。

在过去一年里，柔佛机构一直在公开市场买入股票，因此当正式宣布第二次私有化的时候，市场上交易的股票已经非常少，很难买入大量股票。

白沙罗实业的私有化以高赞成率获得股东们批准。后于2023年5月24日正式除牌下市。

（取自白沙罗实业，2023年2月3日的公告）

 

 

抓住下一次套利机会

为什么柔佛机构愿意提出比上次高出60%那么高的价格再次进行私有化呢？

第一次私有化获取的83.46%股份的成本价（收购价）是RM0.50，第二次私有化余下16.54%股权的收购价是RM0.80，虽然看起来价格是提高了很多，但实际平均每股成本仅为RM0.5505。只比原定计划提高10%的价钱。

柔佛机构管理着230亿令吉的资产，白沙罗实业的收购计划不超过3亿令吉，即使需要提高10%的价钱来私有化白沙罗实业，柔佛机构也完全有能力负担。

虽然白沙罗实业的业绩显示亏损，但这只是折旧等造成的表面亏损。白沙罗实业在卖掉外国的亏损业务后，剩下的马来西亚业务是现金流源源不断的停车收费服务。收购一项持续赚钱的生意也能让我们更放心。

 

当某家公司宣布私有化失败，往往就藏着机会

当碰见某家公司被献议全面收购的新闻时，先别划掉，一定要点进去查看该收购方是否有意保留上市地位。

如果该收购方强调“无意保留上市地位”，我们就可以持续关注这家公司的收购进度，因为这很可能为我们带来潜在的私有化套利机会。如果该公司的全面收购以失败收场，但却已收获大量股份，那么很有可能在下一年提高收购价，宣布启动第二次私有化计划。就如白沙罗实业的收购过程。间中柔佛机构不断在公开市场上购买股票，这是不久后将迎来第二次私有化的强烈信号。

往后再遇到相似的情况，我们可以在收购失败之后先观察情况，几个月后再开始建仓买入股票。如果符合以上所有条件，在第一次私有化失败之后，通常会间隔十二个月左右，大股东便会宣布第二次私有化。

小惊喜

白沙罗实业在2023年5月完成资本回退后，我已不再是该公司的股东，却意外在2023年12月8日收到一封来自白沙罗实业的电邮。内容是感谢我在2月2日出席特别股东大会，并献上50令吉Touch 'n Go表示谢意。

这些参与股东大会的礼品，通常会在股东大0会结束后就派发。白沙罗实业在超过半年后突然派发礼品，实在是意料之外。而且白沙罗实业这次举办的是特别股东大会，特别股东大会基本上是不会分发礼品的，所以这50令吉Touch 'n Go是意外中的意外。

了解了白沙罗实业之后，是时候向读者们揭晓笔者如何在结合大量资讯之后，推断市场传闻柔佛机构可能私营化KPJ医院集团的消息可能是真实的。让我们移步到下一篇文章——案例研究之KPJ医院集团。

推荐阅读书单

想在投资世界里走得长远的人，自然少不了持续进步。查理·芒格曾表示，他认识的成功人士无一例外都坚持每天阅读。比尔·盖茨也保持着每年大量阅读的习惯，从2012年开始每年定期在夏季和年末发布推荐书单。

我推荐的书当然不会像他们那样多，但却是我给投资人的初步必读书单。

 

推荐阅读书单：

1. [马来西亚] 股悦，《创富百万 你可选择》，大观出版社，2020。

2. [马来西亚]林子证，《我当分析员学会的事》，2020。

3. [马来西亚]黄子伦，《股票分析 投资揭秘》 ，大观出版社，2020。

4. [马来西亚]黄子伦，《钱往何方》，大观出版社，2022。

5. [马来西亚]冷眼，《股票投资正道》，2017。

6. [马来西亚]冷眼，《孙子股市兵法》，2016。

7. [美国]莫尼斯·帕波莱 ，《下重注的本事》，寰宇出版，2017。

8. [美国]乔尔·格林布拉特，《股市天才：发现股市利润的秘密隐藏之地》，中国青年出版社，2011。

9. [美国]乔尔·格林布拉特，《价值投资的秘密》，机械工业出版社，2018。

10. [美国]乔尔·格林布拉特，《股市稳赚》，中信出版社，2010。 

11. [中国]葛成恩，《手把手教你港股套利》，电子工业出版社，2021。

12. [中国] 李录，《文明、现代化、价值投资与中国》，中信出版社，2020。

13.[美国]玛丽·巴菲特，《Warren Buffett and the Art of Stock Arbitrage》，2010。

14. [美国]罗杰·洛温斯坦，《巴菲特传》，中信出版社，2013。

15. [美国]珍妮特·洛尔，《查理·芒格传》中国人民大学出版社，2017。

16. [美国]查理·芒格，《穷查理的普通常识》，商业周刊， 2020。

17. [美国]查理·芒格，《芒格之道》，中信出版社，2023。 

案例研究：环城控股有限公司，Lingkaran Trans Kota Holdings Berhad

2022年4月4日，人民大道信托私人公司(Amanat Lebuhraya Rakyat)向环城大道私人有限司（LITRAK）、吉隆坡西部疏散大道私人有限公司（SPRINT）、沙阿南大道有限公司（KESAS）和吉隆坡精明隧道私人有限公司（SMART）提出收购献议。目的是重组这四条大道，节省政府每年支付给大道的赔偿金。（各族新年、节日、公共假期期间，政府都会宣布免除高速公路的过路费。其实是政府会替人民支付这笔钱，也就是上面所说的赔偿金。）

 

上诉大道皆位于车水马龙的雪隆地区。此收购献议所牵涉上市公司包括（GAMUDA，5398）、（LITRAK，6645）和（KPS，5843）。当中最有看头的非环城控股莫属。GAMUDA和KPS旗下仍有其他业务，出售大道不会影响他们的日常运营，而拥有LITRAK和SPRINT大道的环城控股则是专注经营大道的公司，脱售大道后它将成为失去所有业务的空壳公司。

 

在详细报告书中指出，环城控股在卖掉仅有的两家大道公司后会成为每股拥有RM5.09的净现金公司。环城控股表示无意保留上市地位，一旦RM5.09的现金全数分配给股东们后，便会除牌下市。值得注意的是，这笔现金会分别在两个不同的时间点分派给股东，而不是一次性全额分发。环城控股会在大道脱售成功后的45天内会以特别股息（Special Dividend）的方式把RM4.57派发给股东；12个月内以资本回退（Capital Repayment）的方式把余下RM0.52分配给股东。

 

理想很丰满，现实很骨感

当时（2022年11月4日）的股价是RM4.98，由于派发股息时需要对股价作出相应的扣除，特别股息除权日环城控股的股价必须下调RM4.57，理论上来说开盘价仅为RM0.41。如果我们在除权后才以RM0.41买入环城控股股票，耐心等待12个月后可获得RM0.52的资本回退，投资回报率为26.82%。

投资回报率计算方式：

（RM5.09 - RM4.98）

 ——————————     x 100%  = 26.82%

          RM4.98

 

环城控股在2022年10月13日成功脱售两家大道业务，成功收到26.38亿令吉。但仍有政府应付赔偿和尾款共1亿令吉未收到，或许这就是为什么需要分开两次将钱回退给股东的理由。

既然已经说了是理论上回报率很高，那读者应该也会猜到真实结果了对吧？结果就是上诉预测没有实现。除权之后的股价，既然直接高开在RM0.50。预测全然作废，原来这类型的公司，在股价大幅除权之后，股价会立即上升到几乎等同于内在价值的价格。

 

后续发展

环城控股在2023年4月6日宣布已收到政府支付的收购尾款，正式启动自愿下市程序。在特别股东大会上，环城控股建议把所有公司剩余的资金全额回退给股东，以及启动自愿下市，均获得股东们批准。不过大家可以注意到，持有少数股票的股东，总是很喜欢投反对票。（不论什么公司，这件事都很常发生）

（取自环城控股2023年6月6日公告）

话说回来，大家还记得上面提到还有RM0.52需要回退给股东对吧？在这十二个月里，公司的管理层还是需要领取薪水和支付其他日常开销等。这笔钱最终只剩下每股RM0.5063。（特别注意：如果公司是打算将所有现金回退给股东，随后结束业务并除牌下市的，那么最后一笔回退资金和预先说好的数目通常会有一些出入。就像上面写的，在结束业务之前，还是需要支付一些日常开销。）

 （取自环城控股2023年7月27日公告）

 

环城控股于2023年9月12日完成下市。在环城控股之前，有一家名为SCGM的塑料包装公司，也是将所有业务脱售之后成为净现金空壳公司，再经过对环城控股的观察，我已经知道从这类型公司中获利的具体方式。下一篇文章——百利金（PELIKAN），我会详细阐述从中赚钱的奥秘。

案例研究：莫实得种植，BOUSTEAD PLANTATIONS BERHAD

莫实得种植的故事可以从武装部队基金局（LTAT）正式宣布要私有化莫实得控股（BSTEAD，2771）那期间说起。

2023年3月2日，武装部队基金局建议以每股RM0.855的出价私有化莫实得控股。与此同时LTAT也表明无意献购艾芬银行（AFFIN，5185）、莫实得种植（BPLANT，5254）、莫实得重工（BHIC，8133）和发马（PHARMA，7081）等拥有上市地位的子公司的股权。

莫实得控股的私有化非常顺利，在全面收购最后一天收购日（6月12日）已经取得97.63%股权，这时股权已超过90%门槛，并宣布将在6月20日除牌下市。

武装部队基金局的大部分财产，就是手上持有的莫实得控股股权。莫实得控股的债务也非常高，将其私有化的原因是要对集团进行重组。

在莫实得控股进行私有化的期间，市场不断传闻集团有意出售莫实得种植（BPLANT）和莫实得石油营销（BHPetrol）。即使武装部队基金局极力否认，莫实得种植的股价依旧持续上升，甚至在莫实得控股宣布成功私有化的前一日上升一大截。

起初我并没有在意莫实得种植。当时莫实得控股才凑够股权准备下市，连除牌的日期都还没到，市场就流传武装部队基金局有意脱售莫实得种植的股权。不过事后想来这也是合理的，毕竟武装部队基金局就是为了重组已经债台高筑的莫实得控股，才将其私有化下市。想脱售莫实得种植股权以获取更多资金也是可以理解的。

 

脱售莫实得种植不是空穴来风 

2023年8月24日，在莫实得控股下市的两个月后，莫实得种植发布文告，称吉隆坡甲洞（KLK，2445）准备向武装部队基金局收购莫实得种植的33%股权，出价每股RM1.55。（武装部队基金局总共持有莫实得种植68.01%股权。）

随后吉隆坡甲洞与武装部队基金局将携手组成联合收购方，以同样的价格向其余股东发出自愿性全面收购（Mandatory General Offer），收购尚未持有的31.99%股权。如若计划顺利完成，莫实得种植的股权分布最终会是吉隆坡甲洞持有65%，武装部队基金局持有35%。

 

反对风波

这件事在国会上闹得沸沸腾腾，在野党领袖在国会上提出这项交易不符合第12大马计划中的“土著持有30%股权”政策。不过这是刻意制造的风波，因为大家可以在股权分布上清楚看到BOUSTEAD和LTAT会继续拥有莫实得种植35%的股权，显然这项交易符合土著持有30%股权的政策。

国防部长 Datuk Seri Mohamad Hasan 还在国会上透露出其他重要信息，他称LTAT邀请了15家公司参与竞标，最终只有5家公司愿意参与，其中由KLK出价最高而得标。卖家总是想以更高的价钱脱售自己手上的资产，选择卖给KLK才符合卖家的自身利益。他还提到LTAT出售股权的目的是解决现金流问题，以应付BOUSTEAD的债务及避免其破产。BOUSTEAD在2023年末需要偿还8亿令吉债务，以及赎回价值17亿令吉的中期回教债券。这两笔钱加起来就是25亿令吉，在短时间里要凑出还真不是简单的事。虽然LTAT将BPLANT33%股权脱售给KLK只能获取11.4亿令吉，所得款项还不足25亿的一半，但总好过空手面对债主。所以这项交易对BOUSTEAD和LTAT都是非常重要。

当下KLK、BOUSTEAD、LTAT、国防部长都支持这项交易，KLK账上的现金也确实足以买下BPLANT 65%的股权，只有在野党领袖提出不实际的质疑。然而，BPLANT的股价却在不久后的10月2日突然大跌，单日跌幅一度高达19.86%。当日最终收盘价为RM1.27，跌幅收窄至13%。在作出以上分析后，我在交易时段买入一些BPLANT的股票。即使股价大跌，我也不觉得这项交易会失败，而且回报率已经高达20%。

不过最精彩的来了，隔天（10月3日）BPLANT突然申请停牌一天，我心想：“果真踩雷了”，毕竟在进行的企业活动中，“停牌”是个很危险的信号。但股票已经停牌，我们也已无法做出任何买卖交易。只能静待消息。结果当晚的公告内容是什么呢？竟然只是指责英文财经报刊《THE EDGE》报道的内容不实，声称BPLANT私有化的计划并没有失败以及正在等待政府的20亿令吉救援基金。同时再度申请（10月4日）停牌多一天。

10月4日竟真的宣布双方已同意终止私有化，我也已经准备好迎接隔日开盘的大跌。

结果在10月5日开盘之际，BPLANT又突然宣布停牌一小时。最新发布的一则公告，表示LTAT有意继续以RM1.55的价格独自私有化BPLANT，由于正在等待监管当局批准，所以尚未正式发布收购献议。也就是说这时候还没有正式进入私有化程序。（图1）

原本我预期应该需要等待很长一段时间，毕竟LTAT在2个月前（2023年6月）才花一大笔钱私有化BOUSTEAD，年底还有25亿令吉的债务需要偿还。脱售BPLANT的原意是为LTAT创造套现的机会，转眼却要本就已陷入财务僵局的LTAT再掏一笔钱独自一人私有化BPLANT？

好在内阁说到做到，在国会上答应提供20亿令吉政府担保贷款帮助LTAT收购BPLANT的资金快速到账，11月10日便正式展开自愿性全面收购。RM1.55是BPLANT的历史最高价，因此很多股东都愿意接受这项收购（因为大家都是赚钱离场）。LTAT在12月22日成功掌握90.26%股权，也形式其权力，强制收购所有股票。最终在2024年1月23日除牌。

 

谁会想到国会上大家都同意的收购案，隔天就被宣布取消呢？在这项投资里，几次的大反转让人又惊又喜。 所以我特别写下这项记忆深刻的投资，在政府相关的收购案当中，有种种令人意想不到的操作。也提醒读者，在企业被私有化的套利型投资当中，一般上是不会有高达20%回报率的，套利型投资的回报率很多时候会直接表明其风险系数，回报率越高也就代表潜在风险或许很高。至于回报率很高且风险又很低的套利型投资，只有在少数情况下会发生，如果真的碰见，可要好好珍惜。

 

（股价走势图取自TradingView）

私有化能随意取消吗？

在投资世界里，一般很少有人会专门盯着上市公司进行的企业活动并深入研究，通常只有在自己投资的公司碰巧宣布私有化，才匆匆忙忙研究相关课题。但网民众说纷纭，大家也不顾自己所说的话是否正确就参与讨论，往往导致正确资讯早已被错误的资讯淹没。又或者甚至不知道相关资讯该往哪儿找。相信对于私有化能不能随意取消这件事，几乎是没人在讨论的课题，因为宣布要将公司私有化，随后又宣布想取消私有化的案例实在太少，自然鲜少为人所知。

2020年2月12日，TA Enterprise Berhad宣布私有化其子公司TA Global Berhad。付款给股东的方式有两种选项，一是每股RM0.28现金，二是获得0.4211股新发行的TA Enterprise Berhad股票。

2020年同时也是新冠肺炎疫情最严重的一年，世界各地的业务都被疫情严重影响。TA Global更是深受其害，其业务是在世界各地经营共十一家酒店，自然无法开门做生意。

谁会想收购未来可能亏大钱的企业呢？于是TA Enterprise在5月6日作出决定，以疫情严重影响生意为由，向马来西亚证券监督委员会提出申请，希望可以取消对子公司的私有化。 

马来西亚证券监督委员会在6月1日回信中表明，拒绝TA Enterprise撤回私有化的申请。意思就是即使当下疫情肆虐，TA Enterprise也必须继续私有化其子公司，不得取消。收购方在5月26日开始在公开市场上买入股票，在之后的几个月里，在公开市场买入股票的价格都是RM0.24而已，可能是当时很多股票都在下跌，于是股东也不顾私有化价格是RM0.28，而是能拿到钱走人就立刻走人。

收购方最终取得TA Global 96.536%股权，并且行驶强制收购的权利，以相同的价格强制收购其余3.464%股票。TA Global于2021年1月12日除牌下市。

 

即使你是在疫情期间收购旅馆生意，已经无法开门做生意，也不清楚究竟还要闭门多久，监管当局还是不批准将私有化取消。换作你是收购人，当下那么严峻的状况肯定也会令你感到无比绝望。所幸疫情终究过去，大家的生活也渐渐恢复。

所以私有化能随意说取消就取消吗？

答案是不行的。